摘要

　　YP09倒挂在油脂回落过程中逐步修复，后续预计伴随棕榈油增产和美豆天气炒作还有向上空间，在事件性驱动出现之前乘势等风起。

一

　　回顾与展望

　　今年前期P05的一波行情，很多产业内做基础面研究的人没有看到，或者说没能看到这样的高度。在进口利润倒挂时我原先建议是在7000附近做多，但是建议是在前期区间上沿7600附平多单，正如之前说到的产业内选手多数没能吃完这波上涨，吃了半截子。

　　基于对国内油脂库存模糊的定性判断。豆系有望在巴西豆集中到港后进入季节性累库，并且今年的巴西阿根廷收获进度相对偏慢，对应卖货压力后置后续会限制美国天气炒作市场高度。棕榈油方面主要还是寄托于东南亚产地进入季节性增产之后的国内补库，届时会看到产地报价松动对应国内的进口利润好转，现在其实已经能够明显的看到远月船期报价走低明显，国内开始集中采购三季度船期。菜系方面主要问题是去年四季度超预期进口的菜籽和菜油尚未消化，作为结转库存留到今年因此近期的菜系供给相对充裕。以上三大油脂的情况汇总为豆油等待巴西豆到港累库+东南亚季节性增产国内补库+菜系近期宽松格局延续。

　　根据以上对于国内油脂供给端的展望，前期的资金端做多P05带动油脂集体走高是一个很好的沽空时机，事实上这篇文章发布前也确实跌了一阵子，商品投研包括复盘和展望，后面鉴于美豆进入季节性天气炒作阶段，虽然在美豆种植面积增加背景下炒作高度有限，但是逆着季节性做空有风险。因此当下建议大家留意豆棕价差走阔的机会，05合约的豆棕倒挂有基础面支撑可以长时间存在，但是09合约倒挂在05软逼仓结束之后就不合理了。

图1 YP09价差

　　数据来源：WIND，中粮期货研究院整理

　　单从图形来看今年的YP09价差还是相对低位，今年不存在复刻2022年行情的条件，但是如果是靠近2023年的走势，未来还有接近大几百点的价差机会（2023年YP价差的极限位置出现在11月合约）。对于YP09合约未来走势的驱动如下。

二

　　棕榈油

图2 马来西亚累计产量

　　数据来源：MPOB，中粮期货研究院整理

　　首先是棕榈油端的供给增量，3月份的产量环比增幅超过市场预期（原先市场认为斋月会显著限制产量恢复），从前三个月数据看累计产量超过五年均值仅低于2019年，显著高于去年产量。结合去年下半年的产量看，马来虽然一直在传树龄老龄化，但是2024年全年维度仍然预估产量同比增加，今年还有一个问题是2/3/4月份棕榈油的性价比劣势带来的需求端被抑制（被别的油脂替代），后续这部分需求端缺失将会转化成库存端的压力，这是豆棕价差走高的第一个利多。

　　再者印尼方面的数据现在更加朦胧，在2023年结转库存调整至445.7万吨之后（预计2024年度结转库存来到525.3万吨），后续月度平衡表持续缺失但是基于统计局口径出口数据并不好，预计一季度库存仍然在累加，这是豆棕价差走高的另一个潜在利多。

　　最后棕榈油端会有偏强刺激，主要来自于印度和中国的补库需求（去年棕榈油跟随美豆走高主要系印度的补库和消费超预期）。

三

　　豆系

　　然后是豆系方面的驱动，其实今年豆系供需走向宽松也是相对明确的，无论是美豆旧作还是新作的结转库存调整，另外市场预估美豆单产可能会有台阶式跃升。

　　当下YP价差关系中多配豆油，一方面是极端价差的修复，以及前期豆油对于棕榈油端的替代，另一方面是在赌今年的南美豆切换北美豆阶段出现阶段性紧张（不过今年的阿根廷产量相对较好，可以补上那个衔接时期），国内2022/2023年的10月份豆系偏强都受到这个驱动。

四

　　小结

　　以上，YP09合约前期给出了很好的入场点位，并且后续还有继续修复的空间，价差走高主要在于棕榈油端的供给增加，以及印尼方面潜在冲击可能，另外豆系方面的天气炒作阶段以及后续衔接阶段都会推升价差走高。

　　现阶段油脂价差套利难以给出准确区间，避免统计套利，现在建议是顺着趋势做模糊正确的决策，等待事件驱动来止盈或止损。

（文章来源：中粮期货）